JBO竞博中泰证券股份有限公司韩宇,孙颖,刘毅男近期对东方雨虹进行研究并发布了研究报告《变革显效彰显强α，高质成长已然在路上》，本报告对东方雨虹给出买入评级，当前股价为28.83元。
事件：公司公布 2023 年半年报，报告期内营收和归母净利润分别为 168.52 和 13.34亿元，分别同比+10.1%和+38.07%，其中 2023Q2 实现营收和归母净利润分别为 93.57和 9.49 亿元，分别同比+3.99%和+46.15%。公司业绩符合预期。
变革显效之渠道端：零售渠道（C 端）+工程渠道（小 B）占比显著提升。23 年半年报公司首次披露零售渠道、工程渠道和直销业务收入及占比情况，其收入分别同比+32.21%、+26.68%、-13.25%。分开来看，零售渠道：以民建集团、建筑涂料零售和建筑修缮集团雨虹到家服务为核心，其中民建集团 23H1 实现收入 43.84 亿，同比+ 34.69%，占零售渠道的 86.79%，是 23H1 零售渠道收入快增的核心驱动。23H1 民建持续推进渠道下沉增密、新品培育和服务创新，实现百万经销商签约增长近 700 家，分销网点近 20 万家，门头保有近 5 万家，在扩大优势品类防水涂料、卷材维修类产品市场占有率的同时，重点拓展瓷砖胶、美缝剂、加固剂、腻子粉、塑管等辅材产品，打造一站式辅材供应商。服务端公司以专卖店为载体结合现场服务管理系统，向终端业主提供“雨虹防水维修服务”、“雨虹美缝服务”、“雨虹防水施工服务”等专业化服务，通过服务向产品要溢价。工程渠道：转变直销思维，坚持合伙人优先战略，发展资源合伙人、中小微合伙人、专业领域合伙人等，同时赋能合伙人发展，合伙人拓展带来的市占率提升是工程渠道收入快增的核心驱动。23H1 公司零售+工程渠道占比66.43%，同比大幅提升 9.8PCTS。
变革显效之毛利率端：内生改善+原材料降本红利释放，23H1 毛利率同比+1.99PCTS。毛利率同比提升背后驱动：1）沥青、丙烯酸等核心原料价格分别同比-14.42%、-52.78%；2）渠道变革显效。23H1 公司三大渠道毛利率从大到小依次为零售渠道（40.71%）、直销业务（26.08%）、工程渠道（23.25%），23H1 收入占比分别同比+5.02、-8.37 和+4.78PCTS，零售渠道占比提升亦对毛利率提升有贡献。
变革显效之现金流端：经营性净现金流出大幅收窄。23H1 公司注重回款和风险控制，经营性活动净现金-39.43 亿，在收入同比+10.1%的情况下，相较于 22H1 的-69.8 亿有明显收窄。23H1 公司收现比达到 94.07%，创近 3 年来新高。在坚持 C 端和合伙人优先的渠道产品之下，现金流得到明显改善。
看好 23 年公司业绩持续改善。行业端格局持续优化，公司端渠道改革和新品类开发持续落地推动。往后看：1）防水新规逐步落地带来市场扩容；2）行业出清之下，公司23 年坚持合伙人优先战略，叠加一体化公司聚焦本土继续发力渠道下沉，市占水平应有进一步提升；3）单季毛利率拐点出现后，随着原材料降价红利释放，23 年毛利率将继续改善；4）C 端优先战略下，民建集团收入保持快增，随着 23 年渠道开拓强度持续，同时导入管材、胶黏剂等新增品类提升客单价和渠道效率，我们预计民建集团将维持较快增长；
投资建议：公司 23H1 业绩符合预期，我们维持盈利预测，预计 23-25 年归母净利分别为 35.42 亿、49.10 亿、63.08 亿，对应当前股价 PE 分别为 21、15、12 倍。考虑到强制性国标防水新规于 23 年 4 月开始实行，24 年将更充分落地，利好以雨虹为代表的龙头企业JBO竞博，维持评级为“买入”。
风险提示：下游地产需求不及预期；新品类扩张不及预期；原材料价格大幅波动；应收账款规模快速增长的风险；资产和信用减值风险；行业政策落地不及预期。信息更新不及时带来的风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中信证券孙明新研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为68.87%，其预测2023年度归属净利润为盈利39.81亿，根据现价换算的预测PE为18.24。
该股最近90天内共有30家机构给出评级，买入评级26家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为38.39。
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